토큰, 주식, 그리고 스테이블코인의 경계가 사라지고 있다 [FP Weekly 11]

1. 주요 뉴스

[Crypto] 어크로스 프로토콜(ACX), 토큰을 회사 지분으로 교환하는 구조 검토

What Happened?

패러다임(Paradigm)이 투자한 크로스체인 브리지 프로토콜 어크로스 프로토콜(Across Protocol)이 기존 DAO 구조를 포기하고 기업 구조로 전환하는 방안을 검토하고 있다. 팀은 최근 거버넌스 포럼에 “temperature check” 제안을 게시하며, 프로토콜의 운영 구조를 DAO + 토큰 모델에서 미국 C-Corp 구조로 전환하는 가능성을 커뮤니티와 논의하기 시작했다.

제안이 실행될 경우, 새로 설립될 법인 AcrossCo가 프로토콜의 개발, 파트너십, 사업화 등을 담당하는 운영 주체가 된다. 기존 ACX 토큰 보유자들은 두 가지 선택지를 갖게 된다. 첫 번째는 보유한 ACX 토큰을 1:1 비율로 AcrossCo의 지분으로 교환하는 방식이며, 두 번째는 토큰을 USDC로 환매하는 방식이다. 환매 가격은 최근 30일 평균 가격을 기준으로 계산되며 약 6개월의 교환 기간이 제공될 예정이다.

또한 토큰 보유 규모에 따라 참여 방식이 달라진다. 대형 토큰 보유자는 직접 지분으로 교환할 수 있으며, 소액 보유자는 SPV(특수목적기구) 구조를 통해 간접적으로 지분을 보유하는 방식이 검토되고 있다. 이 제안은 아직 초기 의견 수렴 단계이며, 커뮤니티 반응이 긍정적일 경우 정식 거버넌스 투표로 이어질 예정이다.

팀이 이러한 구조 전환을 검토하는 배경에는 DAO 구조가 기관 파트너십 체결에 제약이 된다는 문제 인식이 있다. 기업 파트너들은 법적 계약 상대방과 명확한 책임 주체를 요구하는 경우가 많기 때문에, DAO 구조만으로는 대규모 사업 계약을 체결하기 어렵다는 것이다.

Researcher’s Comment

이번 제안이 흥미로운 이유는 단순한 거버넌스 변경이 아니라 토큰 경제와 전통적인 지분 구조의 경계를 직접적으로 실험하는 사례이기 때문이다. 그동안 대부분의 DeFi 프로젝트는 토큰을 통해 거버넌스와 경제적 권리를 동시에 부여하는 모델을 사용해 왔다. 그러나 기관 파트너십, 법적 계약, 지식재산권 관리 등 현실 세계의 사업 운영 측면에서는 토큰 기반 DAO 구조가 점점 한계를 드러내고 있다.

어크로스의 제안은 이러한 문제를 해결하기 위한 하나의 타협안이다. 프로토콜 자체는 여전히 퍼미션리스 인프라로 유지하면서도, 사업 운영과 상업화는 법인 구조를 통해 수행하는 방식이다. 이는 소프트웨어는 탈중앙화된 네트워크로 운영하되, 기업 활동은 전통적인 회사 구조를 따르는 “프로토콜 + 회사” 하이브리드 모델로 볼 수 있다.

더 중요한 점은 토큰 보유자가 단순한 거버넌스 참여자가 아니라 실질적인 주주로 전환될 수 있다는 가능성이다. 만약 이 모델이 실제로 구현된다면, 향후 DeFi 프로젝트에서 토큰이 단순한 유틸리티나 거버넌스 수단을 넘어 주식에 가까운 경제적 권리를 갖는 자산으로 재정의되는 흐름이 나타날 가능성이 있다.

이는 동시에 토큰 시장의 구조에도 영향을 미칠 수 있다. 지금까지 많은 프로젝트 토큰은 거버넌스 기능 외에는 명확한 가치 포착 메커니즘이 부족했다. 그러나 토큰과 지분의 교환 가능성이 현실화된다면, 토큰은 단순한 네트워크 자산이 아니라 벤처 투자와 유사한 성격의 자본 자산으로 인식되기 시작할 수 있다.

결국 어크로스의 실험은 단순한 거버넌스 개편이 아니라, “토큰 = 주식인가?”라는 Web3 산업의 근본적인 질문을 다시 한 번 수면 위로 끌어올리는 사건이라고 볼 수 있다.

[Institution] 나스닥, 토큰화 주식 계획 발표…크라켄과 협력해 온체인 시장 연결

What Happened?

2026년 3월, 나스닥(Nasdaq)은 암호화폐 거래소 크라켄(Kraken)의 모회사 페이워드(Payward)와 협력해 토큰화 주식 인프라를 구축하는 계획을 발표했다. 이번 협업의 목표는 전통 자본시장과 블록체인 네트워크를 연결하는 “equities transformation gateway”를 구축하는 것으로, 규제된 주식 시장과 탈중앙화 금융(DeFi) 생태계를 직접 연결하는 구조를 만드는 것이다.

이 프레임워크에서는 공개 기업의 주식을 1:1로 연동한 토큰화 주식(tokenized equities)이 발행된다. 해당 토큰은 기존 주식과 동일한 권리를 갖도록 설계되며, 주주 의결권 행사, 배당 지급 등 기업 행동(corporate actions)을 블록체인 기반으로 자동화하는 방안도 검토되고 있다.

크라켄은 이 구조에서 글로벌 유통 파트너 역할을 맡는다. 나스닥 상장 주식의 토큰화 버전이 크라켄의 사용자들에게 제공되며, 투자자들은 블록체인 기반 환경에서 토큰 형태의 주식을 거래할 수 있게 된다. 나스닥은 이를 통해 향후 24시간 거래가 가능한 주식 시장을 구축하는 것을 목표로 하고 있으며, 해당 프레임워크는 이르면 2027년 출시될 가능성이 있다.

이번 협업은 크라켄이 개발한 xStocks 인프라를 기반으로 한다. xStocks는 실제 주식을 담보로 발행되는 토큰화 주식 프레임워크로, 출시 이후 누적 거래량이 250억 달러를 넘고 약 8만 명 이상의 사용자들이 참여한 것으로 알려졌다.

Researcher’s Comment

초기 토큰화 주식 프로젝트들은 대부분 “간접 토큰화(indirect tokenization)” 모델을 사용했다. 이는 제3자가 실제 주식을 보유한 뒤 그 가치를 추종하는 토큰을 발행하는 방식이다. 하지만 이 구조에서는 토큰 보유자가 실제 주식에 대한 법적 권리를 갖지 못하는 경우가 많았고, 규제 리스크와 유동성 문제로 인해 시장이 크게 성장하지 못했다.

이번 나스닥 모델은 이러한 구조와 다르다. 핵심은 발행사가 직접 참여하는 구조라는 점이다. 즉, 토큰화된 주식이 기존 주식과 동일한 권리 구조를 유지하며 공식 시장 인프라와 연결된다. 이 경우 토큰은 단순한 가격 추종 자산이 아니라 실제 증권의 디지털 표현이 된다.

이는 전통 금융과 크립토 시장의 경계를 크게 바꿀 수 있다. 만약 주요 거래소 상장 주식이 토큰 형태로 발행되고, 해당 토큰이 온체인 환경에서 자유롭게 이동할 수 있다면, 주식은 단순히 거래소에서만 거래되는 자산이 아니라 DeFi 생태계에서 활용되는 프로그래머블 금융 자산으로 변할 가능성이 있다.

결국 이번 협업은 토큰화 금융의 방향이 “크립토 기업이 만든 토큰화 자산”에서 “전통 금융기관이 직접 발행하는 온체인 증권”으로 이동하고 있다는 신호로 볼 수 있다. 이는 향후 RWA 시장에서 가장 중요한 구조적 변화 중 하나가 될 가능성이 높다.

[Asia] 홍콩, 첫 스테이블코인 라이선스 발급 임박…HSBC·스탠다드차타드 유력

What Happened?

홍콩 금융당국이 추진 중인 스테이블코인 규제 체계 아래에서 첫 번째 발행 라이선스 수혜 기관이 곧 발표될 전망이다. 보도에 따르면 HSBC와 스탠다드차타드(Standard Chartered)가 주도하는 컨소시엄이 초기 라이선스 수혜 후보로 유력하게 거론되고 있다.

홍콩 금융관리국(HKMA)은 2025년 8월 스테이블코인 조례(Stablecoin Ordinance)를 시행하며 법정화폐 연동 스테이블코인 발행에 대한 인허가 제도를 도입했다. 이 제도에 따라 홍콩에서 스테이블코인을 발행하거나 홍콩달러 기반 스테이블코인을 해외에서 발행하려는 기업은 반드시 HKMA의 라이선스를 취득해야 한다.

현재까지 HKMA는 총 36개의 공식 신청서를 접수했으며, 초기 단계에서는 소수의 발행사만 선정해 라이선스를 부여할 계획이다. 업계에서는 첫 승인 발표가 빠르면 2026년 3월 말경 이뤄질 가능성이 제기되고 있다.

초기 발행사 후보 중 HSBC와 스탠다드차타드가 주목받는 이유는 두 은행이 이미 홍콩에서 지폐 발권 권한을 가진 핵심 금융기관이기 때문이다. 홍콩 당국은 안정성과 신뢰성을 확보하기 위해 초기 발행사를 대형 은행 중심으로 선정하는 전략을 취하고 있는 것으로 알려졌다.

특히 스탠다드차타드는 애니모카 브랜즈(Animoca Brands)와 홍콩 통신사 HKT와 함께 합작법인을 설립해 홍콩달러 연동 스테이블코인 발행을 준비해 왔으며, HKMA가 운영한 스테이블코인 샌드박스에도 참여했다.

이번 제도는 스테이블코인 발행사에게 고품질 유동 자산(High-Quality Liquid Assets) 기반 준비금 보유, 1:1 상환 보장, 고객 자산 분리 보관, AML 규정 준수 등을 요구하는 강력한 규제 프레임워크를 포함하고 있다.

Researcher’s Comment

홍콩의 스테이블코인 정책에서 가장 눈에 띄는 특징은 초기 발행 구조가 은행 중심으로 설계되고 있다는 점이다. 현재 시장에서는 HSBC와 스탠다드차타드가 첫 라이선스 후보로 거론되고 있으며, 실제로 초기 라이선스는 극히 소수의 기관에만 부여될 예정이다.

이러한 방향은 규제 설계 자체에서 이미 드러난다. 홍콩의 스테이블코인 제도는 발행사에게 100% 준비금 보유, 엄격한 AML 규정, 위험 관리 체계, 1일 상환 의무 등 사실상 은행 수준의 규제를 요구한다. 이 때문에 초기 발행사는 자연스럽게 대형 은행이나 은행과 컨소시엄을 구성한 기관이 유력해지는 구조다.

이 접근법은 혁신 속도보다는 금융 안정성을 우선시하는 정책 선택에 가깝다. 홍콩은 스테이블코인을 독립적인 크립토 상품으로 보지 않고, 결제, 정산산 인프라로 사용될 수 있는 제도권 금융 자산으로 설계하려 하고 있다. 실제로 당국은 초기 단계에서 소수 발행사만 허용하는 “stricter before looser” 전략을 채택하며 시장 확장을 단계적으로 진행하겠다는 입장을 보이고 있다.

그 외

Crypto

• xStocks, 신규 보상 프로그램 ‘xPoints’ 출시 예고

• 리도, EarnETH 및 EarnUSD 볼트 출시

• 이더리움 재단, 톰 리의 비트마인에 1,000만 달러 규모 OTC로 5,000 ETH 매각

• 옵티미즘 OP 랩스, 핵심 사업 집중 위해 인력 20% 감축

• 아베, 오라클 오류로 약 2,600만 달러 규모 wstETH 청산 발생

Institution

• 블랙록 스테이킹 이더리움 ETF, 상장 첫날 1,550만 달러 이상 거래량 기록

• 웰스파고, 암호화폐 거래·결제·토큰화 서비스 포함 ‘WFUSD’ 상표 출원

• 그레이스케일, 나스닥에 아발란체 스테이킹 ETF 상장

• SEC와 CFTC, 암호화폐 정책 및 신규 상품 도입 위해 협력 합의

• 마스터카드, 바이낸스·리플 등과 글로벌 암호화폐 파트너 프로그램 출범

• 나스닥, 토큰화 주식을 디파이 네트워크와 연결하기 위해 크라켄 모회사 페이워드와 협력

Tech

• 오픈제플린 Move 컨트랙트, 수이 네트워크에서 정식 출시

• 이더리움 연구진, 레이어2 검증 단순화를 위한 ‘네이티브 롤업’ 프로토타입 공개

Investment

• 테더, Ark Labs의 520만 달러 시드 투자 라운드 참여

• 스테이블코인 핀테크 KAST, 글로벌 확장 위해 시리즈 A에서 8,000만 달러 조달

Asia

• 메타플래닛, VC 및 자산운용 자회사 설립하고 일본 스테이블코인 JPYC에 베팅

• UAE 보안 리스크 고조로 TOKEN2049 두바이 행사 2027년으로 연기

• 한국 암호화폐 거래소 빗썸, 영업정지 조치… CEO 징계 직면

2. 데이터 스포트라이트

대선 OI 사라진 이후, 플랫폼별로 전혀 다른 방향으로 채워졌다: Kalshi는 스포츠, Polymarket은 정치

• Kalshi의 카테고리 구조 변화는 매우 극적이다. 2024년 대선 당시 전체 미결제약정(OI)의 90% 이상이 정치에 집중되어 있었지만, 현재는 정치(~41%)와 스포츠(~46%)가 거의 비슷한 비중을 차지하고 있다. 여기에 문화(~6%)와 거시경제(~4%)가 나머지를 채우며, 단일 카테고리 중심 플랫폼에서 훨씬 균형 잡힌 구조로 변화했다.

• Polymarket 역시 2024년 대선 당시 정치 비중이 95% 이상이었다. 그러나 Kalshi와 달리 지금도 정치 중심 구조가 유지되고 있으며, 정치 비중은 약 54% 수준이다. 다만 다변화도 진행 중이다. 스포츠는 2024년 초 약 1% 수준에서 현재 약 21%까지 증가했고, 암호화폐는 약 13% 수준을 안정적으로 유지하고 있다. 특히 2025년 12월 미국 시장 재진입 이후 카테고리 구성이 더 넓어지고 있다.

• 이 카테고리 분포는 두 플랫폼의 사용자 기반이 완전히 다르다는 점을 보여준다. Kalshi의 암호화폐 관련 OI 비중은 약 2%에 불과한 반면, Polymarket은 약 15%로 더 높다(암호화폐 네이티브 플랫폼으로 시작한 배경을 반영). 스포츠는 정반대다. Kalshi는 약 46%, Polymarket은 약 21%다. 같은 산업이지만 사용자 프로필은 전혀 다르다. 일반 스포츠 베터들은 Kalshi로 몰리고, 정치에 관심 있는 크립토 네이티브 사용자들은 Polymarket에 집중되고 있다.

2025년 업비트·빗썸 신규 상장 코인에 각각 1달러씩 투자했다면, 지금 가치는 약 0.31달러

• 2025년 업비트와 빗썸에서 신규 상장된 모든 코인을 상장 첫날 종가에 매수했다면, 현재 투자 1달러당 약 0.31~0.32달러만 남았을 것이다. 두 거래소 모두 약 70% 손실이라는 결과다.

• 전체 상장 코인 중 실제로 수익을 낸 사례는 극히 일부에 불과했다. 가장 눈에 띄는 종목은 KITE로, 업비트에서는 +233%, 빗썸에서는 +210% 상승했다. 그 외 상승 종목들은 XAUT, PAXG 같은 금 연동 토큰이거나, 연말에 상장되어 아직 충분히 하락할 시간이 없었던 코인들이었다.

• 빗썸은 업비트보다 약 2.4배 더 많은 토큰을 상장했지만 결과는 거의 동일했다. 상장이 많다고 기회가 늘어난 것이 아니라, 같은 속도로 돈을 잃을 방법이 더 많아졌을 뿐이었다.

• 흥미롭게도 바이낸스 역시 크게 다르지 않았다. c4lvin의 분석에 따르면 바이낸스의 2025년 신규 상장 코인 수익률은 -71.7%로, 한국 거래소들보다도 더 나빴다. 즉 상장 이벤트 자체가 구조적으로 상장 첫날 매수자에게 불리하게 작동하고 있으며, 이는 거래소와 무관하게 나타나는 현상이다.

3. 포필러스 위클리

: : 라이도 큐레이티드 모듈 V2: 이더리움 밸리데이터 시장의 재설계 (링크)

• 라이도(Lido)의 큐레이티드 모듈(Curated Module, 이하 CM)은 전체 stETH 스테이킹 물량의 약 92%를 맡고 있는 핵심 모듈이다. 하지만 고정된 수수료 구조, 경직된 스테이크 배분, 평판에만 의존하는 책임 체계 등 초기 설계의 한계가 점점 드러나고 있다.

• 이더리움의 펙트라(Pectra) 업그레이드에서 도입된 0x02 밸리데이터(EIP-7251)는 밸리데이터당 최대 유효 잔액을 32 ETH에서 2,048 ETH로 끌어올렸으며, 이러한 변화는 라이도 같은 대규모 스테이킹 프로토콜에 아키텍처 수준의 재설계를 요구하고 있다.

• CMv2는 보증 담보금(bond) 기반의 경제적 책임 도입, 7가지 노드 오퍼레이터 유형 분류, 거버넌스 간소화, 0x02 네이티브 지원 등을 통해 큐레이티드 모듈을 '관리형 등록부'에서 '밸리데이터 마켓플레이스'로 진화시키고자 한다.

• 전체 마이그레이션에는 약 4.5~6개월이 소요되며, 프로토콜 차원에서 약 738.5 ETH의 보상 손실이 예상된다. 이는 라이도 역사상 가장 큰 규모의 인프라 전환이 될 것이다.

: : HYPE, PURR, HYPD: 같은 HYPE DAT여도 가격 퍼포먼스가 차이나는 이유 (링크)

• HYPD와 PURR 둘 다 HYPE DAT임에도 주가 수익률이 최근 3개월 동안 39포인트 벌어졌다. 이 괴리는 세 가지 변수로 설명되는데, 중요도 순으로 워런트 0구조, 주당 순자산 증가율(accretion rate), mNAV다.

• PURR는 HYPE를 사서 모으는 패시브 전략이고, HYPD는 밸리데이터 사업을 통해 남의 자본에서 수수료를 버는 액티브 전략이다.

• HYPD에 있어 가장 중요한 데이터 포인트는 4월 14일에 나오는 10-K다.

: : 2025 한국 거래소 신규 상장 토큰 사후 진단 보고서 (링크)

• 2025년 업비트에 신규 상장된 59개 토큰에 각 $100씩 투자했을 경우, 2026년 3월 11일 현재 투자금의 잔존 가치는 $1당 약 $0.31를 기록하고 있다. 빗썸(144개)의 경우도 $0.31, 바이낸스(92개)는 $0.29로, 세 거래소 모두 약 70%의 손실을 기록했다.

• 업비트의 59개 토큰 중 수익을 기록한 토큰은 KITE(+232.8%)와 BARD(+9.3%) 2개에 그쳤으며, 빗썸의 144개 중에서도 수익 토큰은 8개에 불과했다. 업비트의 중앙값 ROI는 -80.9%, 빗썸은 -82.1%였다.

• 양대 거래소에 모두 상장된 50개 토큰의 평균 ROI(-69.4%)와 빗썸에만 상장된 94개 토큰의 평균(-68.9%)은 사실상 동일했다. 이는 주요 거래소에 동시 상장되었다는 사실이 이후 가격 성과의 보증이 되지 않음을 시사한다.

: : SSV 토크노믹스 전환, 그 이유와 시사점 (링크)

• DVT는 검증자 운영의 단일 장애점을 제거하는 핵심 인프라다. SSV 네트워크는 이를 누구나 접근 가능한 프로토콜로 구현해, 이더리움 전체 스테이킹의 약 17%가 경유하는 인프라 레이어로 성장했다. DVT 시장 내에서는 사실상 표준적 지위를 확보하고 있다.

• SSV 토크노믹스 개편의 본질은 토큰의 역할 재정의다. 수수료 결제 관문이라는 기존 유틸리티를 ETH 전환으로 제거하는 대신, cSSV를 통해 네트워크 수수료의 ETH 배분권과 오라클 선출권이라는 기능을 부여한다.

• 전환의 실질적 효과는 향후 실행에 달려 있다. 유효 잔액 오라클의 탈중앙화 전환, cSSV의 DeFi 유동성 확보, 그리고 bApps 생태계 형성이 향후 가시적 진전을 보일 수 있는지가 주요 관전 포인트다.

: : 토큰-주식 수렴의 시대: 어크로스 프로토콜을 바라보며 (링크)

• 어크로스 프로토콜(Across Protocol)은 DAO 및 토큰 구조를 폐지하고 미국 C-Corp인 어크로스코(AcrossCo)로 전환하는 제안을 게시했다. ACX 토큰 홀더들에게는 1:1 비율의 주식 전환 또는 30일 평균 대비 25% 프리미엄인 $0.04375에 USDC로 바이아웃하는 두 가지 선택지가 제공된다.이 제안 발표 직후 ACX 가격은 약 85% 급등했으며, 시장은 "토큰에서 주식으로의 전환"이라는 내러티브 자체에 강하게 반응했다.

• 백팩(Backpack)의 토큰-주식 스테이킹과 코인베이스(Coinbase)의 벡터(Vector) 인수 과정에서 드러난 TNSR 홀더 소외 등 최근 사례들은 토큰과 주식 사이의 경계가 빠르게 재편되고 있음을 보여준다.

• 한편, 유니스왑(Uniswap)의 피(fee) 스위치, 스카이(Sky)의 바이백 프로그램, 아베(Aave)의 수익 공유 제안 등은 DAO 구조 내에서도 토큰에 경제적 가치를 부여하는 것이 가능함을 보여주며, 토큰-주식 수렴이 유일한 해법이 아님을 시사한다.

• 어크로스의 실험은 단순한 개별 이벤트가 아니라, 크립토 프로젝트의 법적 구조와 토큰의 본질적 가치에 대한 업계 전체의 질문이 수면 위로 올라온 것이다. 다만 그 해법은 단일하지 않으며, 프로토콜의 수익 구조와 비즈니스 모델에 따라 최적 경로가 달라진다.

코멘트

• iUSD의 수익률은 금리 사이클이 아니라 이니시아의 성장에 연동된다

• DVT-lite: 이더리움 재단이 제시하는 기관 스테이킹 인프라 표준

• 간접 토큰화 모델이 사라지고 있다